2023-09-18 / 434
美国CPI(消费价格指数)在6月同比录得3.0%，创2021年4月以来新低之后，7-8月同比止跌回升，连续2个月累计上行0.70个百分点。
我们从CPI的内部结构分析7-8月美国CPI同比大幅反弹的原因。从CPI的“三分法”看，7-8月剔除了食品与能源的美国核心CPI同比连续2个月累计下行0.50个百分点，与此同时，7-8月美国食品CPI同比连续2个月累计下行1.40个百分点，但是7-8月美国能源CPI同比连续2个月大幅反弹13.10个百分点。可见，美国能源CPI同比大幅上行是7-8月美国CPI同比大幅反弹的主因。这一点也可以从与能源高度相关的交通工具项看出：7-8月美国交通运输CPI同比连续2个月累计上行6.50个百分点。
展望9-12月，综合基数效应以及国际油价走势，我们认为，9月美国CPI当月同比大概率继续上行一定幅度，10-11月大概率在9月附近震荡，不具备大幅下行的基础，且不排除12月在11月的基础上小幅上行的可能。
在9-12月美国CPI同比大概率高于6-8月的背景下，我们不排除美联储年内加息的可能。这一判断的依据有以下两点。第一，在6月美国CPI同比录得3.0%的背景下，美联储在7月21日加息25个基点至5.50%。如果9-12月美国CPI同比高于6-8月，或者说高于3.0%，则参照7月的经验，美联储大概率在年内再次加息。第二，从美联储的利率政策基调看，美联储始终对通胀率这一指标高度关注。一个典型的例子是，在8月的杰克逊霍尔年会上美联储主席鲍威尔演讲的题目是 “通胀的进展与未来路径”。这就意味着美联储利率决策更多地锚定通胀率，加大了一旦美国通胀率上行美联储就继续加息的概率。
短期之内，笔者认为，美国经济仍能够继续承受加息压力。这一判断的依据有以下两点。第一，从先行指标看，虽然美国ISM(美国供应管理协会)制造业PMI(采购经理指数)连续10个月位于荣枯线之下，但是7-8月累计上行1.60个百分点，创3月以来新高。第二，从美国的消费数据看，8月美国零售和食品服务销售额同比录得2.91%，连续2个月累计上行1.21个百分点，为3月以来的次低值，与此同时，8月美国零售和食品服务销售额环比录得0.56%，连续2个月累计上行0.36个百分点，为2月以来的次低值。该组数据表明，作为美国宏观经济的“主力军”，美国消费的表现尚且不错，进而预示短期之内美国宏观经济尚有一定韧性。
美国CPI反弹如何影响大宗商品价格走势？
在近期美元指数大幅反弹的背景下，大宗商品价格依旧有所上涨，表明美元指数这一计价货币不是当下国内外大宗商品价格上涨的原因。因此，我们从供需关系出发寻找本轮大宗商品价格上行的原因。第一，从供给端看，包括沙特阿拉伯和俄罗斯在内的主要产油国宣布延长减产措施，推动国际油价显著上行。第二，从需求端看，8月摩根大通全球制造业PMI录得49.0%，较前值环比上行0.40个百分点，创近3个月新高，表明全球宏观经济需求或有反弹，对大宗商品价格形成支撑。
从历史走势看，美国CPI同比领先于欧元区调和CPI当月同比。如果9-12月美国CPI同比高于6-8月，则9-12月欧元区调和CPI当月同比大概率也高于6-8月。如果以上情况出现，则不排除美联储以及欧洲央行在年内继续加息的可能。在此背景下，美国与欧元区的制造业PMI大概率继续承压，利空全球宏观经济，与此同时，美国与欧元区M2(广义货币)同比大概率还将继续承压。以上现象大概率对大宗商品价格的上行趋势形成一定压力。从历史经验看，在美联储加息的末端以及停止加息后的利率“平台期”，国际油价与国际铜价是承压的。
美联储继续加息如何影响中国？
如果美联储继续加息，将进一步从以下四个渠道对中国产生影响。第一，利率渠道。美联储继续加息，将直接拉升10年期美债收益率，而在中国前期两次降准降息的背景下，中国利率位于历史低位，中美利差大概率再次走阔。在当前中国宏观经济承压的背景下，美联储加息将制约中国利率下行空间。第二，汇率渠道。在美国联邦基金目标利率在5.50%的基础上继续上行的背景下，趋利的国际资本大概率从全球流向美国，在推升美元指数的同时，也对中国人民币汇率形成较大贬值压力。第三，大宗商品价格渠道。在当前欧元区制造业PMI处于荣枯线之下，且远低于美国制造业PMI的背景下，美联储加息将带动欧元区加息，对欧元区宏观经济形成冲击。这将推升美元指数，并且从需求端对以美元计价的全球定价大宗商品价格形成双重冲击。第四，贸易渠道。如果美联储超预期继续加息，大概率对美国制造业PMI以及摩根大通全球制造业PMI形成压制。这就意味着中国出口增速将面临来自需求端更大的压力。
从历史经验看，美联储加息制约中国利率的下行空间，使得A股市场分母端的改善受到制约，而中国利率无法下行，将无法有效刺激中国宏观经济，进而使得A股市场在分子端面临压力。从历史经验看，美联储加息将使得A股市场的北向资金外流，在资金端利空A股市场。与此同时，如果中国着眼于国内宏观经济形势进行降息，将进一步对人民币汇率形成压力，而从“811”汇改以来的历史经验看，人民币汇率贬值通常与A股市场承压这一现象同时出现。
美国CPI反弹加大加息可能，如何影响中国股市、汇市？
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美国CPI(消费价格指数)在6月同比录得3.0%，创2021年4月以来新低之后，7-8月同比止跌回升，连续2个月累计上行0.70个百分点。
我们从CPI的内部结构分析7-8月美国CPI同比大幅反弹的原因。从CPI的“三分法”看，7-8月剔除了食品与能源的美国核心CPI同比连续2个月累计下行0.50个百分点，与此同时，7-8月美国食品CPI同比连续2个月累计下行1.40个百分点，但是7-8月美国能源CPI同比连续2个月大幅反弹13.10个百分点。可见，美国能源CPI同比大幅上行是7-8月美国CPI同比大幅反弹的主因。这一点也可以从与能源高度相关的交通工具项看出：7-8月美国交通运输CPI同比连续2个月累计上行6.50个百分点。
展望9-12月，综合基数效应以及国际油价走势，我们认为，9月美国CPI当月同比大概率继续上行一定幅度，10-11月大概率在9月附近震荡，不具备大幅下行的基础，且不排除12月在11月的基础上小幅上行的可能。
在9-12月美国CPI同比大概率高于6-8月的背景下，我们不排除美联储年内加息的可能。这一判断的依据有以下两点。第一，在6月美国CPI同比录得3.0%的背景下，美联储在7月21日加息25个基点至5.50%。如果9-12月美国CPI同比高于6-8月，或者说高于3.0%，则参照7月的经验，美联储大概率在年内再次加息。第二，从美联储的利率政策基调看，美联储始终对通胀率这一指标高度关注。一个典型的例子是，在8月的杰克逊霍尔年会上美联储主席鲍威尔演讲的题目是 “通胀的进展与未来路径”。这就意味着美联储利率决策更多地锚定通胀率，加大了一旦美国通胀率上行美联储就继续加息的概率。
短期之内，笔者认为，美国经济仍能够继续承受加息压力。这一判断的依据有以下两点。第一，从先行指标看，虽然美国ISM(美国供应管理协会)制造业PMI(采购经理指数)连续10个月位于荣枯线之下，但是7-8月累计上行1.60个百分点，创3月以来新高。第二，从美国的消费数据看，8月美国零售和食品服务销售额同比录得2.91%，连续2个月累计上行1.21个百分点，为3月以来的次低值，与此同时，8月美国零售和食品服务销售额环比录得0.56%，连续2个月累计上行0.36个百分点，为2月以来的次低值。该组数据表明，作为美国宏观经济的“主力军”，美国消费的表现尚且不错，进而预示短期之内美国宏观经济尚有一定韧性。
美国CPI反弹如何影响大宗商品价格走势？
在近期美元指数大幅反弹的背景下，大宗商品价格依旧有所上涨，表明美元指数这一计价货币不是当下国内外大宗商品价格上涨的原因。因此，我们从供需关系出发寻找本轮大宗商品价格上行的原因。第一，从供给端看，包括沙特阿拉伯和俄罗斯在内的主要产油国宣布延长减产措施，推动国际油价显著上行。第二，从需求端看，8月摩根大通全球制造业PMI录得49.0%，较前值环比上行0.40个百分点，创近3个月新高，表明全球宏观经济需求或有反弹，对大宗商品价格形成支撑。
从历史走势看，美国CPI同比领先于欧元区调和CPI当月同比。如果9-12月美国CPI同比高于6-8月，则9-12月欧元区调和CPI当月同比大概率也高于6-8月。如果以上情况出现，则不排除美联储以及欧洲央行在年内继续加息的可能。在此背景下，美国与欧元区的制造业PMI大概率继续承压，利空全球宏观经济，与此同时，美国与欧元区M2(广义货币)同比大概率还将继续承压。以上现象大概率对大宗商品价格的上行趋势形成一定压力。从历史经验看，在美联储加息的末端以及停止加息后的利率“平台期”，国际油价与国际铜价是承压的。
美联储继续加息如何影响中国？
如果美联储继续加息，将进一步从以下四个渠道对中国产生影响。第一，利率渠道。美联储继续加息，将直接拉升10年期美债收益率，而在中国前期两次降准降息的背景下，中国利率位于历史低位，中美利差大概率再次走阔。在当前中国宏观经济承压的背景下，美联储加息将制约中国利率下行空间。第二，汇率渠道。在美国联邦基金目标利率在5.50%的基础上继续上行的背景下，趋利的国际资本大概率从全球流向美国，在推升美元指数的同时，也对中国人民币汇率形成较大贬值压力。第三，大宗商品价格渠道。在当前欧元区制造业PMI处于荣枯线之下，且远低于美国制造业PMI的背景下，美联储加息将带动欧元区加息，对欧元区宏观经济形成冲击。这将推升美元指数，并且从需求端对以美元计价的全球定价大宗商品价格形成双重冲击。第四，贸易渠道。如果美联储超预期继续加息，大概率对美国制造业PMI以及摩根大通全球制造业PMI形成压制。这就意味着中国出口增速将面临来自需求端更大的压力。
从历史经验看，美联储加息制约中国利率的下行空间，使得A股市场分母端的改善受到制约，而中国利率无法下行，将无法有效刺激中国宏观经济，进而使得A股市场在分子端面临压力。从历史经验看，美联储加息将使得A股市场的北向资金外流，在资金端利空A股市场。与此同时，如果中国着眼于国内宏观经济形势进行降息，将进一步对人民币汇率形成压力，而从“811”汇改以来的历史经验看，人民币汇率贬值通常与A股市场承压这一现象同时出现。
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